Холодная война с "горячими" деньгами

На прошлой неделе высокопоставленные российские чиновники заговорили об опасности притока в экономику России "горячих" денег. А МВФ вывел эти опасения на международный уровень. Правительство России пообещало, что оперативно примет меры по регулированию притока капитала, создав режим наибольшего благоприятствования для долгосрочных инвестиций. Впрочем, из-за ухудшения мировой экономической конъюнктуры приход инвесторов в Россию может и вовсе не состояться.

Внешняя угроза
Наиболее эмоционально опасность неконтролируемого притока инвестиций оценил замминистра финансов РФ Сергей Сторчак. 12 мая он заявил журналистам: "Приток "горячих" денег, которые будут выводиться из инструментов, номинированных в евро, усилится в страны с формирующимися рынками, в том числе и в Россию. Это классический вариант трудно предсказуемой ситуации. В этой ситуации Центробанку России не позавидуешь".

Видимо, свежим взглядом опасность видится ярче. Напомним, что с ноября 2007 года Сергей Сторчак находился в вынужденном отпуске, поскольку пребывал под следствием. А журналисты пришли поздравить его с первым рабочим днем.

Однако опасность видят и те члены правительства, кто работает без перерывов. И принимают меры. Например, правительство планирует предоставить режим льготного резервирования для банков, привлекающих длинные деньги. Об этом сообщил 11 мая первый вице-премьер Игорь Шувалов на конференции по инвестиционному потенциалу стран группы БРИК в Лондоне. "Мы хотим создать более привилегированные условия для тех, кто инвестирует в нашу экономику на срок более трех лет,— заявил он.— Мы должны сделать это в этом году. Для долгосрочных ссуд предполагается установить меньший уровень резервирования. Если же это короткие деньги, то резервирование будет выше, итоговая процентная ставка будет выше, и будет невозможно играть со справедливым обменным курсом и инфляцией".

Игорь Шувалов уточнил, что льготный режим резервирования для коммерческих банков, "привлекающих длинные инвестиционные кредиты", будет действовать "аналогично режиму, который был введен для банков в октябре 2008 года, в период жесткого дефицита ликвидности, и действует до 1 июля 2010 года". Чиновник не говорил этого прямо, но можно предположить, что для банков, сумевших привлечь долгосрочное финансирование, льготный режим резервирования будет продлен.

Кроме того, из заявления Игоря Шувалова следует, что российское правительство желает не только долгосрочности инвестиций. В случае реализации упомянутых Шуваловым мер в России появится выделенный, привилегированный канал инвестиций — долгосрочный банковский кредит. И правительство вправе рассчитывать, что основной поток средств пойдет именно по нему, а остальные каналы — будь то краткосрочные портфельные инвестиции или даже долгосрочные прямые — обмелеют.

Таким образом, стимулируется не только долгосрочность, но и контроль. Ведь в банковском секторе прозрачность выше, а инвестиционные процессы контролируются не только Банком России, но и Минфином и Росфинмониторингом.

Капитальная проблема
Реакция на заявления Игоря Шувалова на международном уровне была довольно прохладной. Так, глава миссии МВФ в Росии Одд Пер Брекк 11 мая заявил: "Россия вводит мягкий вариант контроля движения капитала. Контроль отчасти может быть мерой в краткосрочном плане, однако к эффективности такого контроля в течение более долгого времени нужно относиться сдержанно. Если не будет происходить какого-то значительного укрепления рубля, мы не видим необходимости для чрезвычайных, экстренных мер в настоящее время".

Вместе с тем в отчете МВФ "Региональные экономические перспективы" от 11 мая проявлено сочувствие к российским намерениям. "Россия должна быть готова к защите своих рынков от чрезмерного притока капитала, хотя сейчас нет никакой потребности осуществлять радикальные меры",— говорится в документе.

Видимо, отчет МВФ трактует суть проблемы шире, чем его региональные представительства. В отчете указано, что излишний, спекулятивный приток капитала является международной проблемой: "Приток капитала остается решающей проблемой для всех стран. И все высшие чиновники сегодня задаются вопросом, как гарантировать здоровый уровень иностранных инвестиций, как предотвратить излишки и как улучшить стабильность во все более интегрированном международном финансовом секторе".

В России излишний приток спекулятивных инвестиций вызывает долгосрочный процесс укрепления рубля. Так, согласно данным Банка России за январь—апрель, реальный эффективный курс рубля уже укрепился на 9%. Ровно настолько же уменьшилась конкурентоспособность отечественной экономики. Игорь Шувалов в Лондоне так прямо и заявил: "Рубль будет укрепляться в среднесрочной перспективе, это проблема для многих предприятий".

Помимо "проблем многих предприятий" и отраслей излишек спекулятивного капитала раскручивает инфляцию. Банк России вынужден скупать излишки валюты, эмитируя соответствующее количество рублей. Рано или поздно эти рубли попадают в экономику, провоцируя не обусловленный другими факторами рост цен.

Пока, правда, официальная инфляция в России не растет, а снижается. Об этом, в частности, говорил глава Банка России Сергей Игнатьев 10 мая в интервью телеканалу Russia Today: "К сожалению, у нас инфляция пока не очень стабильно низкая, но последние данные к апрелю говорят, что инфляция — 6% годовых. Вот она уже ниже, чем была год, два, три назад. Я надеюсь, что на таком уровне она и останется в ближайшие один-два года, а в дальнейшем она будет снижаться до уровня, я надеюсь, 5%, 4% и даже ниже".

Игнатьев может позволить себе быть благодушным, пока внутренний спрос не раскручивает инфляцию. Однако это не навсегда. Тот же МВФ 11 мая объявил о пересмотре прогнозов темпов роста ВВП России в сторону повышения. Новый прогноз МВФ на 2010 год — 4% (ранее предполагалось 3,5%) при 7-процентной инфляции.

И даже если этот рост связан с внешней конъюнктурой, рано или поздно он запустит внутренний спрос, то есть внутренние факторы инфляции. И если в этот момент в Россию придет еще и спекулятивный капитал, провоцирующий инфляцию извне, то экономике и ЦБ действительно "не позавидуешь". А из-за экономических проблем Евросоюза, который принял решение "впрыснуть" в финансовую систему порядка $1 трлн в рамках новой антикризисной программы (подробности см. на стр. 46), такая накладка вполне реальна.

Бой с тенью
Впрочем, пока меры правительства по регулированию притока капитала все же являются в значительной мере превентивными. Дело в том, что после бурного (на 130%) роста фондового рынка в 2009 году и волатильных колебаний на нем в 2010-м российские активы уже не являются слишком уж недооцененными. И их привлекательность для владельцев спекулятивного капитала не стоит преувеличивать.

Да и риски достаточно велики. Казалось бы, инвестиционный потенциал налицо, поскольку российские биржевые индексы еще, мягко говоря, далеки от своих пиковых значений образца двухлетней давности. Например, индекс РТС на 12 мая достиг 1485 пунктов, а пиковое значение от 17 мая 2008 года — 2540 пунктов, что на 71% выше. Однако нефтяная зависимость отечественной экономики не преодолена. А сегодняшняя цена на нефть ($78,7 за баррель) также далека от пиковых значений мая 2008 года ($130 за баррель, на 65% выше).

Неурядицы в Европе для России — тоже палка о двух концах. С одной стороны, они провоцируют приток спекулятивного капитала, но с другой — толкают мировые цены на сырье вниз. Просто потому, что финансовый кризис в Евросоюзе отражается на реальном секторе и снижает спрос на сырье в мировом масштабе. Например, за период с 3 по 12 мая цена на нефть упала с $88,2 за баррель до $78,7, то есть на 10,7%.

Этот тренд не остается без внимания. Например, 12 мая международное энергетическое агентство (IEA) в очередном ежемесячном докладе снизило прогноз спроса на нефть в 2010 году. Ненамного, на 200 тыс. баррелей в день от 86,4 млн, то есть всего на 0,25%. Тем не менее показательно, поскольку с середины 2009 года IEA прогнозы спроса только повышало.

По мнению IEA, причин для падения мирового спроса две — "серьезные проблемы с высокими уровнями государственного долга в странах еврозоны" и "чрезмерно фанатичные усилия по регулированию рынка нефтяных фьючерсов". В IEA полагают, что второе существеннее, поскольку "может иметь неприятные последствия и укрепить волатильность".

Если в IEA правы, то это означает и то, что спекулятивный капитал, временно освободившийся в зоне евро, на рынок нефтяных фьючерсов, скорее всего, не пойдет. Чтобы не стать жертвой "фанатичных усилий" американской комиссии по ценным бумагам и фондовым биржам, которая вот уже полтора года продолжает расследование в связи с "неоправданным завышением нефтяных цен в 2005-2008 годах".

Но если нет ни объективных, ни спекулятивных причин для роста нефтяных цен, то нет и внешних причин для роста российской экономики. А внутренних причин для ее роста не возникнет, пока внутренний спрос не восстановится. Поэтому притока спекулятивного капитала в Россию может и не случиться. Однако то, что российское правительство решило создать механизм для отражения подобного рода опасности, весьма отрадно. Перекреститься лучше все-таки до того, как грянет гром.

Вы боитесь притока капитала?
// Прямая речь

Владимир Евстифеев, аналитик банка "Зенит":

— На мой взгляд, проблема возможного всплеска притока иностранных инвестиций в Россию ввиду вывода ликвидности из наиболее слабых стран Евросоюза выглядит несколько раздутой, хотя и имеет место быть при апокалиптическом для еврозоны сценарии.

Давайте проанализируем типичное поведение инвесторов в случае с паникой вокруг Греции. Снижение курса евро по отношению к доллару сопровождалось ростом спроса на защитные активы — казначейские обязательства США. Эффект ослабления евро коснулся России только в границах снижения фондовых рынков, стоимости нефти и сопутствующего роста курса бивалютной корзины к рублю. И евро, и рубль в этой ситуации находятся в одной упряжке: обе валюты имеют прямую корреляцию, например, со стоимостью нефти. Это свидетельствует о том, что российские активы не рассматриваются глобальными инвесторами как "тихая гавань", и в случае общего отторжения риска на мировых рынках рубль и рублевые активы не станут исключением и будут испытывать давление наравне с остальными валютами.

В перспективе утвержденные ЕС планы по созданию стабфонда и обещанные Греции средства финансовой поддержки будут подогревать интерес к греческим активам. Таким образом, говорить о том, что поток инвестиций из сектора Emerging Europe захлестнет Россию, я бы пока не рискнул: Россия по-прежнему рассматривается как развивающийся и нестабильный, даже в среднесрочном плане, вектор для инвестиций. Приток "горячих" денег в Россию может усилиться только при главном условии — при стабильно высокой стоимости нефти.

Денис Барабанов, начальник аналитического отдела ИК "Грандис Капитал":

— Такая опасность есть. И на самом деле, приток капитала в Россию усилился еще до кризиса в Греции: с начала года, по данным EPFR, приток средств в фонды, инвестирующие в Россию, составил порядка $1,3 млрд. В принципе ситуация в Европе не способствует росту притока капитала на развивающиеся рынки, то есть рынки с повышенными рисками, так как инвесторы в первую очередь стараются переложиться в безопасные активы — золото, доллар, американские госбонды, юань, норвежские госбонды. Но если проблемы европейских стран останутся локализованными и не перекинутся на другие страны, а рост мировой экономики будет продолжаться, то мировой капитал будет искать интересные возможности для инвестиций. И тогда спекулятивный капитал пойдет в том числе и в Россию, которая весьма привлекательна в случае роста цен на сырье.

Сильный приток спекулятивного капитала опасен, так как он почти всегда приводит к надуванию пузырей: на рынке акций, рынке недвижимости, в секторе кредитования и т. д. Первоначальный негатив — укрепление рубля, что ударит не столько по экспорту, сколько по отраслям, где высока конкуренция с импортными товарами, а это продукты питания, потребительские товары, машиностроение. Учитывая же низкую конкуренцию, инфляция в России остается достаточно высокой, поэтому ЦБ уже сейчас ограничен в вопросе дальнейшего снижения ставок. Высокие ставки при довольно высокой инфляции и росте рубля — не самая лучшая ситуация, которая будет еще больше стимулировать приток капитала. В конечном счете это негативно для экономического роста: опережающий рост реальных зарплат по сравнению с производительностью труда при общем снижении конкурентоспособности.

Алексей Моисеев, замначальника аналитического отдела ИК БФА:

— Основным фактором, определяющим динамику портфельных инвестиций в российские активы, в ближайшие месяцы будет оставаться ситуация на глобальных финансовых рынках. Судя по динамике российского рынка в последние месяцы, он по-прежнему по вполне понятным причинам рассматривается портфельными инвесторами в первую очередь как ставка на рост цен на нефть и сырьевых рынков в целом. При этом ставка весьма рисковая, что, собственно, и продемонстрировала коррекция, начавшаяся во второй половине апреля, в ходе которой российский рынок показал опережающие темпы снижения по сравнению с большинством зарубежных площадок. Исходя из этого, разрастание беспокойства по поводу долгового кризиса в еврозоне представляло бы для российского рынка не возможность привлечения новых инвестиций, а серьезнейшую угрозу.

Что касается перспектив привлечения стратегических инвестиций, то, рискуя оказаться банальным, отмечу необходимость последовательных и, главное, реальных — а не на бумаге — институциональных преобразований. Например, повышения прозрачности работы судебных и налоговых органов. Поступательные позитивные сдвиги в этих направлениях приведут к снижению оценки страновых рисков при инвестициях в Россию — как портфельных, так и стратегических, что не только будет означать дополнительный приток инвестиций, но также может существенно повлиять на баланс краткосрочных и долгосрочных инвестиций, увеличив долю последних.

Михаил Зак, директор аналитического управления МДМ Банка:

— Сейчас Россия не входит в ряд наиболее интересных рынков для инвестирования для большинства зарубежных фондов. С одной стороны, зависимость экономики от динамики цен на нефть остается очень высокой, а с другой — цены на активы уже находятся на высоком уровне. Таким образом, для "горячих" денег привлекательность российских активов низка относительно других стран БРИК, стран ЮВА и испытывающих сложности европейских стран. Для консервативных же денег Россия пока еще слишком рискованна, слишком свежи воспоминания об экономическом шоке от снижения цен на нефть и проблемах с рефинансированием внешних корпоративных обязательств.

Поэтому я не ожидаю массового притока "горячих" денег в ближайшие 3-6 месяцев. Наоборот, есть риск вывода средств, уже пришедших на фондовый рынок в прошлом году и в начале 2010 года. Говорить же о притоке длинных денег в экономику можно будет не раньше середины 2011 года.

Источник: КоммерсантЪ